【中金外汇・英镑】英国央行鹰中带鸽难撑英镑

摘要

      北京时间2月3日晚间，英国央行召开了年内第一次议息会议，英国央行继2021年12月之后再度加息25个基点至0.5%，并承诺开始缩减资产负债表规模。由于英国央行在12月份意外加息之后一直偏向紧缩，因此英国央行的上述操作符合市场预期。令人意外的是，有多达4名委员支持在2月份的会议上加息50个基点，这不禁让市场开始交易英国央行将于3月和5月继续加息的可能性。英镑在会后的涨幅较为温和，虽然英国央行的加息节奏提速，但市场对英国央行加息总量的定价已经较为充分。

   

正文

我们整理了英国央行的两点主要的紧缩信号

一、2月加息25基点，但有4名委员支持加息50个基点。英国央行货币政策委员会以5-4的投票通过了自2004年8月以来的首次背靠背加息，其中4名委员支持加息50个基点至0.75%。这表明，英国央行希望通过更早更迅速的加息以压制通胀预期。英国央行预计在能源价格和进口商品的上涨以及劳动力短缺等问题的推动下，通胀在今年春天达到约7.25%。这一数字比12月的预测高了1个百分点左右。在会后的货币政策报告中，英国央行预计将在“未来的几个月”进一步温和收紧货币政策。这或许意味着，在接下来的3月和5月会议中，英国央行可能会连续加息，并将基准利率在6月底之前抬升至1%。OIS隐含的英国央行加息预期在会后全面上扬，市场预期6个月后英国央行可能会将基准利率进一步抬升到1.5%左右 (图表1)。

二、英国央行将启动缩表。英国央行将立即停止对手头持有到期的政府债和公司债进行再投资，并且决定在基准利率达到1%之后开始主动卖出债券，他们计划不早于2023年底之前减持完所有的公司债券。英国央行在疫情后共增持了约4400亿英镑的债券 (图表2)，其中有约279亿英镑的债券将于3月份到期。在此后的4年内，将有约2091亿英镑的国债将要到期。总体来讲，英国央行缩表虽然启动较快，但节奏相对偏温和。

英国央行的紧缩仍然是“温和”的。虽然英国央行加快了货币紧缩的节奏，但是从总体的货币政策报告看，英国央行显然并不认为短期加息的提速就意味着更大的收紧空间。在货币政策报告中，他们将货币紧缩仍然定义为“温和”，而对于中期通胀的风险则描述为“双向风险”。英国央行将2025年的通胀预测设定在1.6% (图表3)，他们认为通胀在今年上半年见顶后，将同时面临能源和全球商品价格下降的下行风险和工资上涨所带来的上行风险。这样的言辞表明，英国央行虽然依照当前偏高的通胀而采取了更为激进的加息节奏，但加息节奏的提速并不意味着总体加息次数的增加。我们认为，如果今年上半年英国通胀出现见顶回落迹象，那么英国央行的加息终点可能会比市场当前预计的1.8%要更低一些。

图表1：英国央行会议前后OIS曲线的变化 (%)

资料来源： 彭博资讯、中金公司研究部

图表2：英国央行所持债券头寸的变化 (万亿英镑)

资料来源： 彭博资讯、中金公司研究部

图表3：英国央行经济和通胀预测表

注：括号内为2021年11月预测值

资料来源：英国央行、中金公司研究部

加息时点前置对英镑的支撑作用有限

市场对英国央行的加息已经充分预期。虽然英国央行的会议结果比事前预计的更为鹰派，但英镑并未在会后显著上行。在短期冲高后，英镑即重新回落。目前，利率衍生品市场对于英国央行在3月和5月的加息已经做了充分定价。在这样的情形下，英镑能否形成持续向上突破的行情将取决于此后的加息节奏和加息的终点。目前市场预期英国央行在今年下半年还要加息2-3次，政策利率将在明年上半年达到1.8%的峰值。考虑到今年下半年通胀面临的下行风险，我们认为当前市场预期的加息次数存在一定的高估可能。根据英国央行的货币政策报告，他们计划在基准利率达到1%以后开始主动卖出债券。因此，在今年5月份基准利率达到1%之后，我们不能排除英国央行显著放慢加息节奏的可能性，这一方面是为了观察通胀的情势，另一方面也是为了与此后更快速的缩表平稳衔接。

欧元对英镑可能已经中期见底。周四晚间，欧元对英镑在短暂跌破0.83的两年低点之后快速反弹。英国央行的利率决议投票结果和开启缩表虽然小超预期，但其加息预期已经被市场反映较为充分。但此后的欧洲央行会议却发生了令市场大感意外的变化。此前一直长期保持鸽派的欧央行主席拉加德的口风做出了标志性的变化，她不仅不再坚持“2022年底前极不可能加息”的说辞，还将通胀风险的表述改为“偏向上行”。这两个颇具信号意义的变化意味着欧央行很可能会在3月的会议上加快Taper进度，并于年底前加息。市场对于欧央行的变化显得猝不及防，欧元在加息预期迅速升温的支撑下脱离了此前的低点。我们认为，市场仍需要重新定价欧洲央行的潜在紧缩。在英镑的加息预期定价已经较为充分的条件下，欧元对英镑在0.83下方的中期底部可能已经形成。

丁瑞，CFA、王冠，CFA对此报告亦有贡献。

文章来源

本文摘自：2022年2月5日已经发布的《英国央行鹰中带鸽难撑英镑》

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张文朗 SAC 执业证书编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

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